全球对冲基金”四大天王”之长期资本管理公司兴衰启示录

银泰金融资源 2008-05-30
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最近我们主要介绍对冲基金. 包括对一些经典的战役的陆续介绍, “基场”是一个风云变幻的残酷战场! 对各经典战役的反复阅读及真正了解对我们华人在基金领域内的发展至关重要的, 我们也希望行业内的及有兴趣的朋友与我们联系交流.

本章我们将介绍一下大名鼎鼎的对冲基金:美国长期资本管理公司（Long-Term Capital Management，简称LTCM)及其兴衰的过程.美国长期资本管理公司创立于1994年，总部设在离纽约市不远的格林威治, 是一家主要从事定息债务工具套利活动的对冲基金。主要利用私人客户的巨额投资和金融机构的大量贷款，专门从事金融市场炒作。它与我们之前介绍的量子基金, 老虎基金, 欧米枷基金一起起被称为国际对冲基金的"四大天王"。

LTCM掌门人Meriwehter被誉为能"点石成金"的华尔街债务套利之父。他聚集了华尔街一批证券交易的精英加盟：包括1997年诺贝尔经济学奖得主Robert Merton和Myron Schols, 前财政部副部长及联储副主席David Mullis；前所罗门兄弟债券交易部主管Rosenfeld。这个精英团队内荟萃职业巨星、公关明星、学术巨人，真可称之为。正是这个"梦幻组合 "这个耀眼的光环使它们几乎可以不受限制地接近华尔街大银行的金库，在关键时刻利用雄厚的资本压倒国内外金融市场的竞争者，这是它们成功的重要因素。正如所罗门兄弟公司的资深经济人形容的：“他一直赌红色赢，每次轮盘停在黑色，他就双倍提高赌注，在这样的赌博中，只有1000美元的赌徒可能会输，有十几亿的赌徒则能够赢得赌场，因为红色最终都会出现----但是你必须有足够的筹码一直赌到那一刻。”

在1994--1997年间，LTCM业绩辉煌骄人。成立之初，资产净值为12.5亿美元，到1997年末，上升为48亿美元，净增长2.84倍。每年的投资回报率分别为：1994年28.5%、1995年42.8%、1996年40.8%、1997年17%。长期资本管理公司以"不同市场证券间不合理价差生灭自然性"为基础，制定了"通过电脑精密计算，发现不正常市场价格差，资金杠杆放大，入市图利"的投资策略。将金融市场历史交易资料，已有的市场理论、学术研究报告和市场信息有机结合在一起，形成了一套较完整的电脑数学自动投资模型。他们利用计算机处理大量历史数据，通过连续而精密的计算得到两种不同金融工具间的正常历史价格差，然后结合市场信息分析它们之间的最新价格差。如果两者出现偏差，并且该偏差正在放大，电脑立即建立起庞大的债券和衍生工具组合，大举套利入市投资；经过市场一段时间调节，放大的偏差会自动恢复到正常轨迹上，此时电脑指令平仓离场，获取偏差的差值。该策略被称为LTCM的“致富秘笈”.

1996年，LTMC大量持有意大利、丹麦、希腊政府债券，而沽空德国债券，LTMC模型预测，随着欧元的启动上述国家的债券与德国债券的息差将缩减，市场表现与LTMC的预测惊人的一致，LTMC获得巨大收益。 1998年，金融危机降临亚洲金融市场，LTMC模型认为：发展中国家债券和美国政府债券之间利率相差过大，LTMC预测的结果是：发展中国家债券利率将逐渐恢复稳定，二者之间差距会缩小。同年8月，小概率时间真的发生了，由于国际石油价格下滑，俄罗斯国内经济不断恶化，俄政府宣布卢布贬值，停止国债交易，投资者纷纷从发展中市场退出，转而持有美国、德国等风险小，质量高的债券品种。

LTCM万万没有料到，俄罗斯金融风暴引发了全球的金融动荡，结果它所沽空的德国债券价格上涨，它所做多的意大利债券等证券价格下跌，它所期望的正相关变为负相关，结果两头亏损。它的电脑自动投资系统面对这种原本忽略不计的小概率事件，错误地不断放大金融衍生品的运作规模。LTCM利用投资者那儿筹来的 22亿美元作资本抵押，买入价值3250亿美元的证券，杠杆比率高达60倍。由此造成该公司的巨额亏损。它从5月俄罗斯金融风暴到9月全面溃败，短短的150天资产净值下降90%，出现43亿美元巨额亏损，仅余5亿美元，已走到破产边缘。1998年9月23日，美国美联储出面组织安排，以美林、摩根为首的15家国际性金融机构注资37.25亿美元购买了LTCM的90%股权，共同接管了该公司，从而避免了它倒闭的厄运。

投机市场中不存在致胜法宝，任何分析方法与操作系统都有缺陷与误区。诺贝尔经济学奖获得者Merton.H.Miller 对LTCM事件的评论耐人寻味：“或许它们的模型没有错，而是这个世界错了”LTCM曾经以为自己掌握了致富秘笈，在国际金融市场上连连得手，自信满满。可是偏偏出现了他们所忽视的小概率事件，使其造成巨额亏损已近破产。因此，我们运用任何方法或工具在投资市场上进行运作时，必须认识到它们有时会出错，会使你错失一些机会。如果它们出错只是小概率事件，正确是大概率事件（例如大于60%），而且比较适合你的个性，就坚持使用它们，但也必须要注意小概率的风险。